찰리 멍거를 과소복용한 것이 가장 큰 실수였다 - 파브라이가 한국 투자자에게 다른 지수를 권한 이유

찰리 멍거를 과소복용한 것이 가장 큰 실수였다

TL;DR

• 인터뷰를 지배하는 문장은 버핏에게 직접 들은 것인데 평균보다 조금이라도 나은 투자자이고 버는 것보다 덜 쓴다면 레버리지를 쓰지 않는 한 평생에 걸쳐 부유해지지 않을 수 없다는 것이다. 근거로 실화가 붙는다. 1973년과 74년 하락장에서 마진콜을 받은 릭이 버크셔 주식을 주당 40달러에 팔았고 그 주식은 오늘 각각 70만 달러가 넘는다.
• 한국 시장 진단이 뜻밖의 결론으로 가는데 코스피가 사실상 두 회사에 지배되므로 지수를 사는 것이 아니라 SK하이닉스와 삼성을 사는 것이라는 것이다. 그래서 대안이 제시된다. 한국 투자자가 사야 할 다른 지수는 버크셔 해서웨이 B주이고, 내가 한국인이라면 버는 것보다 덜 쓰고 그 차액을 그곳에 넣겠다.
• S&P 전망이 가장 구체적인데 100년 평균은 연 9퍼센트가 넘지만 1965년부터 1982년까지 17년은 영이었고 1999년부터 2010년까지도 다시 영이었다. 그리고 현재 판단이 이어진다. 2026년 지금 향후 10년간 S&P가 연평균 마이너스 2퍼센트에서 플러스 2퍼센트 사이여도 놀랍지 않으며, 우리가 건너야 할 10년의 심연이 있다.
• 213개 체크리스트가 세 범주로 압축되는데 레버리지, 경제적 참호, 그리고 성을 운영하는 기사의 자질이다. 판정 사례도 붙는다. 현대차는 자동차 제조가 매우 경쟁적이고 도요타와 테슬라, BYD를 동시에 상대해야 하므로 너무 어려운 무더기로 분류해 그냥 두는 쪽이라는 것이다.
• 가장 아픈 회고는 매도에 관한 것인데 가장 큰 실수는 찰리 멍거를 과소복용한 것이었고 페라리 1퍼센트를 1,000만 달러 미만에 사서 팔았는데 지금 시가총액이 1,000억 달러에 근접하므로 그 1퍼센트는 10억 달러 가치였을 것이다. 교훈이 한 줄로 남는다. 위대한 기업은 매우 드물고 과대평가돼 보여도 보유해야 하며, 배우는 데 20년이 넘게 걸렸다.

Source

_{Source: 『텍사스 촬영』버핏에게 직접 배운 투자 원칙 3가지 | 글로벌초대석 EP.8 — 모니시 파브라이, 지식인사이드, 23분 30초}

Knowledge

순두부집에서 시작하는 한국 이야기

인터뷰는 음식 이야기로 시작한다. 파브라이는 한국을 곧 방문하고 싶다고 하면서 캘리포니아에 살던 시절을 꺼낸다. 코리아타운이 있었고 찰리 멍거가 코리아타운 바로 옆에 살았다는 것이다. 멍거의 말이 인용된다. 한국인들에게 둘러싸여 있다는 사실이 좋다고 했다는 것이다.

한국 음식과의 첫 만남에 구체적인 인물이 있다. 한국에서 온 여성이 있었고 함께 온 남자가 여러 사업을 시작했지만 모두 실패했다. 그래서 그 여성이 직접 사업을 해 보겠다고 해서 시작한 것이 BCD 순두부집이었다. 사업이 날아올랐고 그것이 파브라이가 한국 음식을 접한 경로였다. 2, 3년 전 LA에서 친구와 저녁을 먹을 때 친구가 그 여성의 아들을 데려왔는데, 아들은 의사였고 BCD의 최고경영자가 됐다. 파브라이가 BCD를 얼마나 좋아하는지 계속 말해서 그 사람이 자기를 스토커로 여겼을지 모른다고 농담한다.

한국에 대한 평가는 직설적이다. 매우 진보한 문명이고 아마 세계에서 가장 진보한 문명 중 하나이며 한국에 갈 때마다 돌아오면 한 단계 내려온 것 같다는 것이다. 모든 것이 잘 되어 있고 효율적이기 때문이다. 역사가 매우 불운했지만 그 뒤의 빠른 상승을 지목하고 사례로 포스코를 든다. 신일본제철이 도와준 쪽이었는데 포스코가 신일본제철을 넘어섰고 더 진보하게 됐다는 것이다. 현대와 삼성도 마찬가지라고 덧붙인다.

골드러시에서는 곡괭이 만드는 사람을 소유하라

한국 주식시장을 기회로 볼지 위험으로 볼지 묻는 질문에 대한 답이 비유로 시작한다. 골드러시에 있다면 곡괭이 만드는 사람을 소유하고 싶어 한다는 것이다. AI 붐에서 곡괭이 만드는 사람은 메모리 회사들이고 SK하이닉스와 삼성, 마이크론 셋이 기본적으로 시장을 소유한다.

밸류에이션 판단은 유보적이면서도 구체적이다. 세 회사의 현금흐름을 보면 미친 밸류에이션에 거래되고 있지 않다는 것이다. 문제는 그 현금흐름이 얼마나 지속 가능한지이고 머리에 총을 대고 물으면 그 현금흐름이 한동안 지속될 수 있다고 말하겠다고 한다.

지속성의 근거로 계약 구조를 든다. 이 세 회사가 상황을 이용해 고객에게 정해진 가격으로 장기 계약을 제공하고 있는데, 그 장기 계약이 인수 또는 지불 방식이라는 것이다. 애플이 일정 기간에 일정 물량의 메모리를 사기로 약정하면, 사지 않아도 여전히 값을 지불해야 한다. 그래서 결론이 명확해진다. 마이크론과 SK하이닉스, 삼성이 하고 있는 일은 AI 붐에 무슨 일이 일어나든 관계없이 향후 몇 년간의 매출과 수익성을 고정해 두는 것이다.

그런데 개인 투자자에 대한 조언은 반대 방향이다. 개인 투자자에게 최선은 이 영역에서 놀지 않는 것이라는 것이다. 메모리 사업과 AI 사업에는 미세한 뉘앙스가 많다는 이유가 붙는다.

코스피는 사실상 지수가 아니다

한국 상황을 이례적이라고 보는 이유가 지수 구성에 있다. 코스피가 기본적으로 두 회사에 지배되고 있다는 것이다. 그래서 결과가 이렇게 정리된다. 사실상 지수를 얻는 것이 아니고 기본적으로 SK하이닉스와 삼성을 사는 것이다.

대안이 곧바로 제시된다. 한국 투자자는 다른 지수를 사야 하고 그 다른 지수는 버크셔 해서웨이라는 것이다. 근거는 구성 자체다. 버크셔 해서웨이는 많은 사업의 결합이고 일부 주식도 보유하며 현금이 많고 과대평가되지 않았다. 그래서 버크셔 해서웨이 B주는 코스피 같은 지수처럼 취급돼야 한다고 말한다. 그리고 문장이 1인칭으로 바뀐다. 내가 한국인이라면 버는 것보다 덜 쓰고 그 차액을 버크셔 해서웨이 B주에 넣겠다는 것이다.

건너야 할 10년의 심연

S&P 500에 대한 견해는 지수 투자를 긍정하면서 시작한다. 지수 투자가 매우 좋기는 하지만 S&P의 긴 역사를 돌아보면 다른 그림이 보인다는 것이다. 예컨대 100년 평균으로 S&P는 연 9퍼센트가 넘었고 이것은 훌륭한 결과다.

그런데 구간을 쪼개면 달라진다. 1965년부터 1982년까지 17년은 영이었다. 미국 경제가 많이 성장하고 이익도 많이 늘었는데도 그랬다. 이유가 밸류에이션에 있다. 1965년에 시장이 매우 과열됐고 1982년에는 매우 저평가됐기 때문이다. 그래서 60년대 후반은 지수에 투자할 좋은 때가 아니었고 80년대 초반은 믿을 수 없이 좋은 때였다. 그 뒤 82년부터 99년까지는 장관이었고 S&P가 15배 올랐다고 본다. 그리고 99년부터 2010년경까지는 다시 영이었다.

패턴의 반복성이 강조된다. 이 패턴을 반복해서 보게 되고 1920년대까지 거슬러 가도 10년, 20년, 심지어 30년 구간을 찾을 수 있다는 것이다. 그래서 현재 진단이 나온다. 2026년 지금 우리가 있는 지점에서 향후 10년간 S&P가 연평균 마이너스 2퍼센트에서 플러스 2퍼센트 사이여도 놀랍지 않다는 것이다. 바로 그 때문에 버크셔 해서웨이를 지수처럼 보라고 제안한 것이라고 연결한다. 그리고 시점을 못 박는다. 2035년쯤이면 S&P가 다음 상승을 위해 준비돼 있겠지만 우리는 건너야 할 10년의 심연을 가지고 있다는 것이다.

213개 질문이 들어가는 세 개의 통

체크리스트에 213개 항목이 있다는 언급에 대해, 그 질문들 대부분이 세 개의 통에 들어간다고 설명한다.

첫째 통은 레버리지다. 기업이 문제를 겪는 가장 큰 단일 이유가 레버리지라는 것이다. 부채가 너무 많거나 자본이 충분하지 않은 경우이고 레버리지의 여러 측면에 관련된 질문이 적어도 20개나 30개는 된다.

여기서 버핏이 들려준 이야기가 나온다. 찰리와 자기는 매우 부유해질 것을 늘 알고 있었고 서두르지 않았다는 것이다. 릭도 그것을 알았지만 그는 서둘렀고 레버리지를 쓰고 있었다. 그래서 1973년과 74년 하락장이 왔을 때 마진콜을 받았고 워런이 릭의 버크셔 주식을 주당 40달러에 샀다. 그 주식은 오늘 각각 70만 달러가 넘는다. 릭이 그것을 40달러에 판 것은 레버리지 때문이었다.

그리고 점심 자리에서 들은 결론이 이어진다. 평균보다 조금이라도 나은 투자자이고 버는 것보다 덜 쓴다면, 레버리지를 쓰지 않는 한 평생에 걸쳐 부유해지지 않을 수 없다는 것이다.

한국에서 결혼 자금과 사업 자금, 심지어 은퇴 자금을 몰아넣고 큰 손실을 본 사례가 많다는 질문에 대한 답은 인간 본성으로 간다. 인간 본성은 변하지 않고 역사를 모르는 사람들은 불행히도 그것을 반복하도록 저주받았다는 것이다. 그래서 같은 이야기가 반복해서 펼쳐진다. 레버리지가 매우 위험하고 유행을 쫓는 것도 매우 위험하다.

처방은 독립성이다. 잘하고 싶으면 자기 길을 깎아야 한다는 것이다. 자기에게는 사람들이 관심을 갖는지 여부가 중요하지 않고 이 사업이 얼마의 가치가 있는지만 본다는 것이다. 그래서 사고의 독립성이 매우 중요하고 아무 작업도 하지 않고 군중 심리를 따르는 것은 부정적이다.

둘째 통은 지속 가능한 경쟁 우위, 즉 참호다. 자본주의의 본성이 그렇다는 설명이 붙는다. 아주 성공한 사업이 있으면 반드시 경쟁이 온다는 것이다. 초밥집을 열어서 잘되고 문 밖에 줄이 서고 늘 붐빈다면, 몇 년 안에 주변에 초밥집이 많아진다. 그러면 경쟁이 너무 심해져서 그 식당이 예전만큼 잘 되지 않을 수 있다. 그런데 때로 참호가 만들어지기도 한다. 코카콜라를 시작해 브랜드가 발달하거나 마스터카드를 시작해 표준이 되는 경우다. 그런 사업은 오래 지속될 수 있지만 대부분의 사업은 그렇지 않다.

셋째 통은 소유자와 경영자다. 소유자와 경영자의 자질, 보상을 너무 많이 받고 있는지, 정말 유능한지 같은 것들이다. 세 범주가 한 문장으로 요약된다. 레버리지, 참호의 성격, 그리고 성을 운영하는 기사의 성격이다.

너무 어려운 무더기

체크리스트가 판정을 내리는 사례로 현대차가 등장한다. 그 사업의 부정적인 면 하나가 두드러지기 어렵다는 것이고 자동차 제조가 매우 경쟁적이라는 이유가 붙는다. 현대가 도요타와 경쟁할 때 매우 힘든 경쟁이고 둘 다 아주 좋은 회사다. 현대 전기차가 테슬라나 BYD와 경쟁하는 것도 매우 힘들다. 그래서 결론이 나온다. 현대 같은 사업을 볼 때는 그냥 두는 쪽으로 기울고 자기가 너무 어려운 무더기라고 부르는 곳에 들어간다는 것이다.

반대 사례가 마스터카드다. 결제에 경쟁 압력이 있어도 한동안 존속할 것이라고 보기가 더 쉽다는 것이다. 그런데 여기서 다른 문제가 생긴다. 전 세계 투자자들이 마스터카드가 훌륭한 사업임을 이해하고 가격을 올려 버린다는 것이다. 그래서 보통 완전히 평가되거나 과대평가된다. 결국 찾는 것이 정의된다. 훌륭한 사업이면서 간과되고 있는 것이다.

15만 달러에 8억 달러를 사는 일

간과된 사업을 찾은 실제 사례가 터키다. 8년쯤 전부터 터키에 가기 시작했고 터키에서 매우 깊은 가치 투자를 하는 친구에게 포트폴리오 기업들을 방문할 수 있는지 물었다. 당시 터키는 통화가 매우 불안정하고 인플레이션이 매우 높아 아무도 투자하려 하지 않았고 외국인 투자자가 모두 떠난 상태였다. 그래서 발견한 것이 극도로 값싼 정말 좋은 사업들이었다.

구체적 수치가 이어진다. 2019년 두 번째 방문에서 만난 회사는 아마존과 이케아, 까르푸 같은 곳에 창고를 임대하는 터키 최대 창고 운영사였다. 사업의 자산이 10억 달러 가치였고 부채가 2억 달러였는데 사업의 시장 가치가 1,500만 달러였다. 그래서 8억 달러 가치의 사업을 1,500만 달러에 살 수 있었다. 반응이 이렇게 표현된다. 그런 것은 존재해서도 안 되는 일이라는 것이다. 그리고 결과가 붙는다. 지금 시가총액은 18억 달러이고 7년 만이다.

여기서 멍거의 비유가 인용된다. 우리 인생에서 아주 아주 드물게 디저트가 다 있는 파이 카운터로 가는 여행을 얻게 된다는 것이다. 그래서 처방이 둘로 나뉜다. 파이 카운터로 가는 여행을 얻으면 첫째로 파이를 많이 담아야 하는데 오랫동안 다시 그 여행을 얻지 못할 수 있기 때문이다. 그리고 그 파이를 그냥 계속 가지고 있어야 한다.

49개가 영이 되어도 이긴다

파이를 계속 가지고 있어야 하는 이유가 니프티50 사고 실험으로 설명된다. 1960년대 후반과 70년대 초 미국에 니프티50이라는 개념이 있었다. IBM, 디지털 이큅먼트, 제록스 같은 회사들이었고 이 사업들의 밸류에이션이 무엇이든 상관없이 각각에 2퍼센트씩 넣으라는 것이었다. 그런데 니프티50이 너무 인기를 얻어 밸류에이션이 폭발했다. 1971년과 72년에 이 회사들이 이익의 50배, 70배, 100배에 거래됐다. 그리고 1973년과 74년에 미국 주식시장이 큰 조정을 겪었다. 시장은 50퍼센트 내렸고 니프티50은 너무 과열됐던 탓에 70퍼센트 내렸다.

사고 실험이 여기서 시작된다. 논의를 위해 월마트가 50개 회사 중 하나였다고 가정하고 니프티50을 1970년부터 2026년까지 그냥 들고 있었다고 하자. 그리고 50개 중 49개가 영이 됐다고도 가정하자. 월마트만 자기가 굴러온 대로 굴러갔다고 하면, 98퍼센트가 영이 된 그 포트폴리오는 전체로 연 15퍼센트씩 복리로 쌓였을 것이고 S&P를 압도했을 것이다.

교훈이 두 문장으로 정리된다. 자본주의의 본성상 지수의 시장 수익은 실제로 아주 소수의 회사에서 나온다는 것, 그리고 가장 중요한 것은 그 회사들을 팔지 않는 것이라는 것이다. 무슨 일이 일어나도 팔지 않는 것이다.

적용 방식도 제시된다. 파이 카운터로 가서 예컨대 SK하이닉스를 산다면 스스로 물어야 할 중요한 질문이 그 참호가 무엇인지다. 지금부터 10년 뒤에도 메모리 사업에 세 참가자가 여전히 있는가, 메모리가 여전히 중요한가, 소프트웨어가 메모리를 무관하게 만들었는가. 우리는 모른다는 것이다. 그런데 이 질문들이 모두 우호적인 방향으로 답해진다면 아무것도 하지 않고 그냥 그대로 두면 된다. 원칙이 마지막에 온다. 쇠퇴가 영구적이라는 명확한 증거가 있을 때까지 아무것도 하지 말고 쇠퇴가 영구적이라는 것을 알 때가 바로 행동해야 할 때라는 것이다.

유치원에서 대학까지의 순서

초보 개인 투자자가 체크리스트에서 바로 적용할 기준으로 부채 없는 회사를 찾는 것이 맞느냐는 질문에, 답이 더 앞으로 간다. 그들이 해야 할 일은 버크셔 해서웨이를 사는 것이라는 것이다. 그리고 단계가 학교 비유로 정리된다. 첫 단계에서 우리는 유치원에 있고 아직 대학에 가지 않았다.

두 번째 단계가 소비자로서의 우위다. 버크셔 해서웨이 다음에는 자기가 직접 제품을 쓰고 있는 사업만 보게 된다는 것이다. 이유가 소비자의 까다로움에 있다. 소비자로서 우리는 매우 까다롭고 돈이 훌륭한 가치와 훌륭한 제품을 얻게 하기 때문이다. 그래서 어떤 제품의 소비자라면 그것은 아마 아주 좋은 회사다.

실천 방법이 구체적이다. 자기가 쓰는 모든 제품의 목록을 만드는 것이다. 스타벅스에 가는가, 적어라. 코카콜라를 사는가, 적어라. 그다음 단계는 그 회사들을 들여다보기 시작하는 것이다. 아이폰만 쓰는 사람이라면 안드로이드를 보지 않을 것이고 삼성 폰이 잘된다고 말하지도 않을 것인데 삼성 폰 사용자가 아니기 때문이다.

찾는 조건과 비중까지 제시된다. 우리가 소비자인 훌륭한 사업이면서 볼 때 가격이 너무 싼 것이다. 너무 싼 것이 명백하고 그것을 연구하고 연구하고 연구한 뒤에도 여전히 너무 싸다고 확신하면, 그때 그 제품에 10퍼센트를 넣고 버크셔 해서웨이에 90퍼센트를 두면서 조금씩 분산을 시작하는 것이다.

최근 사례가 버거킹이다. 월스트리트 저널에 기사가 두 건 있었는데 버거킹이 와퍼를 바꿨고 번과 쓰는 마요네즈를 바꿨다는 것이다. 그 결과 지난 분기 버거킹 매출이 10퍼센트 올랐고 한 분기에 10퍼센트는 아주 많은 것이다. 파브라이 자신도 최근 와퍼를 먹어 봤고 전보다 훨씬 나았다고 말한다. 그래서 시장 사람들이 이해하지 못할 수 있는 과거에 없던 우위를 버거킹이 가졌는지 연구해 보겠다고 했다. 그리고 정직하게 덧붙인다. 아직 아무 결정도 하지 않았다는 것이다.

개인 투자자도 능력의 원 일부를 가질 수 있다는 정리에 대한 답이 이 대목의 결론이다. 실제로 우리는 기관 투자자보다 나을 수 있다는 것이다.

버핏과 다르게 본 순간

버핏과 같은 회사를 보고 다른 결론에 도달한 적이 있느냐는 질문에, 그런 일이 늘 일어난다고 답하고 아메리칸 익스프레스를 예로 든다. 1964년경 버핏이 아메리칸 익스프레스에 매우 큰 투자를 했다. 1964년에 아멕스가 어떤 대출 때문에 큰 손실을 봤고 그 손실이 너무 커서 주식이 뒤로 끌려가 총에 맞았다는 표현이 쓰인다. 정말 많이 내려갔다는 것이다. 그런데 버핏은 자기 펀드의 40퍼센트를 아멕스에 넣었다.

이유가 참호의 정의에 있다. 아메리칸 익스프레스의 참호는 사람들이 그 신용카드 브랜드에 신뢰를 갖는지 여부라는 것이다. 그래서 버핏이 한 일은 여러 고급 식당에 가서 그들이 아멕스 카드를 받을 의사가 있는지, 아니면 망설임이 있는지 지켜본 것이었다. 결과는 어떤 식당도 망설임이 없었고 영이었다. 그것도 신문에 매일 이 일이 나던 폭락 직후였다. 그래서 쇠퇴가 일시적이라는 판단이 성립했고 40퍼센트를 넣었다.

그런데 그 뒤가 대비된다. 정상으로 돌아왔을 때 버핏이 팔았다는 것이다. 그리고 최근 몇 달 사이 버핏이 한 말이 인용된다. 그들이 30퍼센트가 넘는 자기자본이익률을 벌었고 그렇게 버는 은행은 없다는 것이다. 결론은 참호 이해의 난이도로 정리된다. 참호를 이해한다는 이 개념이 매우 복잡하고 이 회사들에 대해 이해해야 하는 미세한 것들이 있으며 그 미세한 것들을 이해할 때 그것이 우위를 준다는 것이다. 그리고 그 우위가 그 회사를 오래 보유할 확신을 준다.

존경하는 다른 투자자로는 오포와 비보의 창업자 단융핑이 언급된다. 오포와 비보가 안드로이드 폰을 만드는데 그의 최대 보유 종목이 직접 경쟁자인 애플이라는 것이다. 친구인 그가 해 준 말이 인용된다. 소프트웨어 측면에서 애플이 하는 것, 그 룩앤필과 브랜드를 우리는 결코 복제할 수 없다는 것이다. 그래서 자기가 할 수 있는 가장 영리한 일은 그들을 소유하는 것이라고 했고 그에게 훌륭한 투자가 됐다.

페라리를 팔았다

30년 넘게 투자하며 지금도 실수라고 생각하는 것을 묻는 질문에 답이 한 문장으로 온다. 실수를 아주 많이 했지만 가장 큰 실수는 찰리 멍거를 과소복용한 것이었다는 것이다.

내용이 매도 습관으로 구체화된다. 7년이나 8년, 10년쯤 전까지 늘 집중한 일은 저평가된 것을 찾아서 공정 가치에 접근하면 파는 것이었다. 그런데 월마트 같은 사업은 공정 가치에 접근했을 때 팔아서는 안 되는 것이었다.

가장 아픈 사례가 페라리다. 페라리 1퍼센트를 보유했고 그 1퍼센트를 1,000만 달러 미만에 샀다는 것이다. 그리고 판정이 붙는다. 페라리는 결코 팔아서는 안 되는 사업이라는 것이다. 근거로 최근 사실들이 나온다. 전기차의 첫 생산분을 4,000만 달러에 팔았고 1호차가 4,000만 달러에 팔렸다. 어떤 모델을 발표하든 10분 안에 전부 매진된다. 페라리의 오늘 시가총액은 1,000억 달러에 근접하고 있으니 그 1퍼센트는 10억 달러 가치일 것이다.

스스로에 대한 평가가 직설적이다. 그것이 얼마나 멍청한 일인지, 페라리는 고통스러운 사례라는 것이다. 그리고 교훈이 정리된다. 위대한 기업은 매우 드물고 과대평가돼 보여도 보유해야 한다는 것이고 배우는 데 20년이 넘게 걸렸다는 것이다. 청중이 20년의 괴로움을 아끼기를 바란다는 말이 이어지고 속담이 인용된다. 너무 이르게 늙고 너무 늦게 지혜로워진다는 것이다.

마지막에 균형이 온다. 그럼에도 이 여정을 다른 어떤 것과도 바꾸고 싶지 않다는 것이다. 우리는 맹점을 가질 것이고 천천히 배울 것이며 때로는 전혀 배우지 못할 수도 있고 그것도 괜찮다는 말로 닫힌다.

더 생각해보기

• 코스피가 두 종목에 지배되므로 지수가 아니라는 진단은 맞지만, 대안으로 버크셔 B주를 제시하는 것은 통화 위험과 세제를 감안하면 한국 투자자에게 어떻게 달라지는가.
• S&P가 향후 10년 연 마이너스 2에서 플러스 2퍼센트라는 전망은 어떤 지표에 근거하는가. 밸류에이션 회귀 외에 검증할 방법이 있는가.
• 메모리 3사의 인수 또는 지불 계약이 매출을 고정한다면, 개인 투자자에게 이 영역을 피하라는 조언과는 어떻게 양립하는가.
• 213개 질문이 레버리지와 참호, 경영자 셋으로 압축된다면 나머지 세부 질문들의 역할은 무엇인가.
• 현대차를 너무 어려운 무더기로 분류하는 기준은 산업 구조인가 개인의 이해 범위인가. 후자라면 같은 기업이 다른 투자자에게는 쉬울 수 있는가.
• 니프티50 사고 실험은 생존자 편향을 전제로 하는데, 사후에 월마트를 지목할 수 없었던 당시 투자자에게 이 교훈은 어떻게 실행 가능한가.
• 소비자로서의 능력의 원이 기관보다 낫다는 주장은 어느 산업까지 확장되는가. 반도체나 금융처럼 소비 경험이 닿지 않는 곳은 어떻게 하는가.
• 쇠퇴가 영구적이라는 명확한 증거를 기다린다는 원칙은, 증거가 명확해질 때 이미 늦는 경우와 어떻게 구분되는가.
• 페라리를 팔지 말았어야 했다는 후회와 버핏이 아멕스를 팔았다가 후회한 사례가 같은 교훈이라면, 공정 가치 개념 자체를 폐기해야 하는가.